每經(jīng)評(píng)論員 杜恒峰

AI（人工智能）產(chǎn)業(yè)鏈上的巨型企業(yè)上市浪潮正撲面而來(lái)。

據(jù)媒體5月23日?qǐng)?bào)道，AI企業(yè)Anthropic最快本周完成超300億美元融資，投后估值有望突破9000億美元，超越OpenAI的8520億美元估值，登上全球AI初創(chuàng)企業(yè)估值榜首。這兩家巨頭均計(jì)劃于今年推進(jìn)公開(kāi)上市。

與此同時(shí)，受益于AI基建熱潮，國(guó)內(nèi)存儲(chǔ)芯片“雙雄”也相繼沖刺A股。長(zhǎng)鑫科技IPO（首次公開(kāi)募股）將于5月27日上會(huì)，長(zhǎng)江存儲(chǔ)已進(jìn)入上市輔導(dǎo)階段，市場(chǎng)對(duì)二者估值預(yù)期頗高，普遍認(rèn)為上市后市值均有望突破1萬(wàn)億元，甚至沖擊2萬(wàn)億元。

巨大的基建投入、天量融資外加用戶和收入的急速增長(zhǎng)，推動(dòng)AI初創(chuàng)企業(yè)在短短數(shù)年內(nèi)成長(zhǎng)為巨無(wú)霸級(jí)企業(yè)，也帶動(dòng)上游硬件企業(yè)強(qiáng)勢(shì)崛起。這些巨無(wú)霸的上市，必將深刻改變資本市場(chǎng)格局。在港股，智譜AI和MiniMax這兩只次新股股價(jià)分居第一和第三，總市值也排在前60，將不少傳統(tǒng)巨頭遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后；在韓國(guó)股市，三星、SK海力士憑借AI算力需求紅利，主導(dǎo)市場(chǎng)走勢(shì)。

過(guò)往的產(chǎn)業(yè)革命是一個(gè)持續(xù)數(shù)十年的過(guò)程，但這輪AI大爆發(fā)，將時(shí)間壓縮到了10年左右。也正是AI進(jìn)化速度過(guò)快，給資本市場(chǎng)估值帶來(lái)新的挑戰(zhàn)。傳統(tǒng)的現(xiàn)金流折現(xiàn)、市盈率、市銷率等方法，已無(wú)法適配AI企業(yè)的特性。

比如，當(dāng)前市場(chǎng)普遍采用ARR（年度經(jīng)常性收入）估值法，企業(yè)每個(gè)季度的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)都將對(duì)應(yīng)一個(gè)新的估值。這種方法雖能及時(shí)反映企業(yè)營(yíng)收動(dòng)態(tài)，但過(guò)度依賴短期收入增速，一旦增速下滑，公司估值將面臨ARR和倍數(shù)的雙重收縮。這樣的估值變化也將深刻影響產(chǎn)業(yè)鏈整體的估值變化，進(jìn)而對(duì)整體市場(chǎng)形成擾動(dòng)。

超大規(guī)模的AI產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)集中登陸資本市場(chǎng)，將產(chǎn)生強(qiáng)烈的虹吸效應(yīng)。長(zhǎng)鑫科技擬募資295億元，長(zhǎng)江存儲(chǔ)募資規(guī)模預(yù)計(jì)也在百億元之上。巨額融資將分流市場(chǎng)流動(dòng)性，影響市場(chǎng)短期走勢(shì)，尤其對(duì)中小市值、估值高企的科技股形成資金擠壓?？紤]到這些板塊和個(gè)股已經(jīng)累積了大量獲利盤，其調(diào)整的壓力不容小覷。

比如，5月22日晚間，A股至少7家半導(dǎo)體公司重要股東減持，對(duì)應(yīng)金額高達(dá)127億元；5月21日，A股在外圍市場(chǎng)走勢(shì)強(qiáng)勁、沒(méi)有明顯利空因素影響的情況下大幅調(diào)整，其中一個(gè)被廣泛認(rèn)同的成因就是獲利盤選擇落袋為安。

資本市場(chǎng)向AI產(chǎn)業(yè)鏈高度集中，在享受高增長(zhǎng)紅利的同時(shí)，其脆弱性也同步增加。當(dāng)前中美日韓股市均呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性繁榮，資金扎堆半導(dǎo)體、AI賽道，行業(yè)估值整體抬升。但交易擁擠度過(guò)高，一旦AI技術(shù)迭代不及預(yù)期、行業(yè)景氣度走弱，極易引發(fā)估值集體回調(diào)。長(zhǎng)鑫科技和長(zhǎng)江存儲(chǔ)兩家公司在行業(yè)景氣度高位時(shí)上市，市場(chǎng)也在重點(diǎn)關(guān)注其高增長(zhǎng)、高利潤(rùn)能否持續(xù)的問(wèn)題，“上市即巔峰”顯然不是二級(jí)市場(chǎng)投資者愿意看到的結(jié)果。

AI產(chǎn)業(yè)鏈巨型企業(yè)尚未經(jīng)歷完整行業(yè)周期，資本市場(chǎng)注定要在探索中試錯(cuò)，在試錯(cuò)中調(diào)整。要讓這些巨型IPO順利落地并減少對(duì)市場(chǎng)沖擊，資本市場(chǎng)需要提前做好功課。比如，完善AI企業(yè)信息披露，尤其要集中到高增長(zhǎng)是否可持續(xù)上，以引導(dǎo)市場(chǎng)理性看待高增長(zhǎng)與高風(fēng)險(xiǎn)。筆者留意到，5月20日公布的長(zhǎng)鑫科技IPO有關(guān)審核中心意見(jiàn)落實(shí)函的回復(fù)，就重點(diǎn)落在了未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)和可持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)的提示上。

在指數(shù)的編制上，則應(yīng)當(dāng)更加審慎。為了爭(zhēng)搶上市資源，納斯達(dá)克為Anthropic、SpaceX、OpenAI改變了規(guī)則，允許將其快速納入指數(shù)，但這些個(gè)股體量巨大，初期流通盤占比較少，股價(jià)波動(dòng)大，指數(shù)基金等被動(dòng)投資被迫調(diào)整倉(cāng)位高位買入，對(duì)間接投資者并不友好。長(zhǎng)鑫科技以及后來(lái)的長(zhǎng)江存儲(chǔ)，應(yīng)當(dāng)在股價(jià)得到充分博弈，估值較為穩(wěn)定的時(shí)候才能被納入關(guān)鍵指數(shù)，如有必要可以提前調(diào)整相關(guān)規(guī)則，以確保指數(shù)運(yùn)行的穩(wěn)定性。

整體看，AI產(chǎn)業(yè)鏈巨型企業(yè)上市是資本市場(chǎng)的重大機(jī)遇，資本市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)為之做好服務(wù)，但也要為投資者創(chuàng)造良好的環(huán)境，推動(dòng)增長(zhǎng)紅利更合理地在市場(chǎng)得到釋放。