當(dāng)前如果去布局人工智能產(chǎn)業(yè)鏈的話，通過芯片+應(yīng)用的雙重布局，能夠更加全面地把握整個(gè)人工智能產(chǎn)業(yè)鏈后續(xù)的投資機(jī)會(huì)。

（1）芯片引擎：國產(chǎn)算力市場規(guī)模增長顯著，滲透率有望持續(xù)提升

從人工智能大的產(chǎn)業(yè)趨勢來看，我們覺得首先還是要重點(diǎn)去關(guān)注北美的產(chǎn)業(yè)趨勢變化。今年看到英偉達(dá)的新一代Blackwell的芯片，包括它的機(jī)柜已經(jīng)呈現(xiàn)出了比較明顯的放量狀態(tài)。今年二季度開始， GB200已經(jīng)出現(xiàn)了大規(guī)模出貨；在今年下半年，我們可能會(huì)看到GB300的陸續(xù)組裝以及出貨。所以英偉達(dá)的芯片迭代也呈現(xiàn)出周期縮短、不斷加速的狀態(tài)。

當(dāng)然對(duì)國內(nèi)來講非常重要的就是，一方面從模型層面上來講，國內(nèi)的DeepSeek-R1，包括像字節(jié)豆包等大模型從技術(shù)實(shí)力或者從表現(xiàn)上來講也在不斷追趕海外的頭部大模型，另一方面國產(chǎn)的GPU市場還是有比較巨大的投資機(jī)會(huì)。

有一些國產(chǎn)的算力產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的，前幾年還處在業(yè)績虧損的狀態(tài)，但是在今年市值出現(xiàn)了比較明顯的增長，或者說股價(jià)漲幅會(huì)比它短期的業(yè)績釋放更早。所以大家就會(huì)有很多疑問，是不是這里面會(huì)存在一些漲幅過高或者說估值過高的問題。但從產(chǎn)業(yè)趨勢層面上來講，包括我們?nèi)タ词袌隹臻g層面來講，我們覺得國產(chǎn)算力或者說國產(chǎn)GPU層面還是有比較巨大的投資機(jī)會(huì)的。

首先我們看到，今年在英偉達(dá)二季度的財(cái)報(bào)說明會(huì)里，黃仁勛最新的表述也提到，整個(gè)國內(nèi)能夠提供的算力芯片市場就能夠達(dá)到500億美金的體量，并且未來每年還會(huì)有差不多30%的年均復(fù)合增速。算力芯片市場折算下來差不多就是3000多億人民幣到4000億人民幣的體量，這個(gè)體量我覺得相對(duì)還是比較龐大的，并且未來每年還能夠會(huì)有30%的增速。

但是在今年我們看到，一方面是由于海外的制裁，另一方面國內(nèi)也在積極推進(jìn)算力芯片，包括GPU，包括國產(chǎn)的ASIC滲透率提升等等。所以未來幾年我們會(huì)看到市場會(huì)保持相對(duì)來說比較高的增速，同時(shí)滲透率也會(huì)有比較明顯的提升。這點(diǎn)我們覺得相比上一輪新能源的行情會(huì)更有優(yōu)勢，如果我們看2019年到2021年新能源車的行情，就會(huì)發(fā)現(xiàn)它本質(zhì)還是滲透率提升的邏輯，因?yàn)閲鴥?nèi)每年汽車銷量的大盤增長并不明顯，所以新能源車行情的主要驅(qū)動(dòng)因素就是從2019年5%左右的新能源車新車滲透率逐步提升到了40%。

對(duì)于這輪AI行情來講，它背后的驅(qū)動(dòng)因素就是國產(chǎn)算力芯片的滲透率在快速提升。像今年可能是20%到30%左右的滲透率，而到明后年我們會(huì)逐步看到提升到50%以上，并且這個(gè)滲透率提升的速度會(huì)比我們預(yù)期的更快。這兩天我們看到國產(chǎn)算力層面也有新的催化，比如說新聞聯(lián)播里面也看到了國產(chǎn)算力的一些新消息，包括國產(chǎn)算力芯片和英偉達(dá)芯片性能的一些對(duì)比。除此之外我們看到從外媒的一些消息來看，國內(nèi)的一些半導(dǎo)體設(shè)備可能也會(huì)有新的進(jìn)展，并且國內(nèi)也是會(huì)逐步限制對(duì)于英偉達(dá)芯片的采購。這塊我們覺得會(huì)給國產(chǎn)的算力芯片留下一個(gè)非常巨大的市場。

對(duì)應(yīng)到今年的話，整個(gè)算力芯片的市場就像我們剛剛提到的是3000多億人民幣到4000億人民幣的體量，未來的話每年還會(huì)有30%的增長，同時(shí)還有滲透率的快速提升。所以在這樣龐大的市場里面，以4000億人民幣的市場計(jì)算，如果說能夠拿到10%左右的市場份額，對(duì)應(yīng)的就是可能400億人民幣的營收。而進(jìn)一步對(duì)應(yīng)到30%到40%的凈利率水平來講，一些頭部企業(yè)就能夠去實(shí)現(xiàn)100多億人民幣到200億人民幣的凈利潤，所以我們覺得需求端的問題并不是特別大。

另外大家可能會(huì)擔(dān)心供給端的問題。從供給端來講，我們看到過去幾年國內(nèi)的先進(jìn)制程也是在不斷擴(kuò)產(chǎn)能的狀態(tài)，未來下半年以及到2026年，我們覺得產(chǎn)能都會(huì)不斷有新的進(jìn)展。對(duì)國產(chǎn)的GPU芯片來講，我們覺得產(chǎn)能這一塊不會(huì)構(gòu)成特別大的問題。

需求層面我們還會(huì)關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)大廠的資本開支情況。因?yàn)榻谑袌鲆灿泻芏嘞用娴拇呋ㄒ恍┗ヂ?lián)網(wǎng)大廠會(huì)對(duì)國產(chǎn)的算力芯片下單等等。從資本開支的角度，今年字節(jié)的資本開支可能會(huì)達(dá)到1800到2000億人民幣左右的水準(zhǔn)，購買GPU的體量就能夠達(dá)到900億人民幣的水平。再考慮其他的互聯(lián)網(wǎng)大廠，包括像一些運(yùn)營商等等，從互聯(lián)網(wǎng)大廠的采購資本開支來講，我們覺得今年國內(nèi)算力芯片維度3000多億人民幣到4000億人民幣的市場體量確實(shí)也是能夠得到印證的。

未來幾年的話，我們覺得不管是看互聯(lián)網(wǎng)大廠，包括像阿里、字節(jié)等等它們的一些預(yù)期，還是說看國內(nèi)的一些計(jì)算中心的基建，都會(huì)比較明顯的產(chǎn)生算力需求端的增長。所以我們覺得國內(nèi)的算力市場本身也是在一個(gè)快速增長的狀態(tài)。

從市場行情的角度看，因?yàn)檫@輪行情還是比較明顯偏成長的行情，在流動(dòng)性寬松疊加經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇的狀態(tài)下，成長風(fēng)格相對(duì)來說還是會(huì)更占優(yōu)。在各個(gè)成長賽道里面，我們覺得人工智能，尤其是國產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)鏈這個(gè)賽道相比于其他賽道會(huì)有以下優(yōu)勢，更能夠去不斷的兌現(xiàn)業(yè)績，同時(shí)增速相對(duì)來說也比較可觀，并且具備滲透率提升邏輯。我們?cè)诿髂昕赡軙?huì)看到國產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)鏈的業(yè)績包括訂單可能會(huì)有更加明顯的釋放，這也是過去一段時(shí)間到科創(chuàng)AI或者說國產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)鏈股價(jià)大幅上漲的底層邏輯。

所以它的股價(jià)上漲我們覺得更多還是來自于業(yè)績層面的一些兌現(xiàn)，包括頭部的一些算力公司如果說我們?nèi)タ疵髂甑墓乐悼赡懿畈欢嘁簿褪窃?0倍左右的水平，整體我們覺得相對(duì)來說還是偏合理的狀態(tài)，也沒有到一個(gè)比較明顯高估的水平，估值的透支程度我們覺得并沒有特別明顯，只不過短期股價(jià)上漲確實(shí)相對(duì)來說比較突出。這背后也是我們剛剛提到的國產(chǎn)算力市場快速增長，以及國產(chǎn)算力滲透率提升的邏輯帶來的業(yè)績層面催化。

（2）應(yīng)用引擎：推理端多賽道發(fā)展迅速，全球AI長坡厚雪

從應(yīng)用層面上來講，未來應(yīng)用端也會(huì)受益于大模型層面的不斷進(jìn)化。今年DeepSeek-R1突破之后，國內(nèi)的大模型廠商自己的一些大模型都在不斷迭代。包括前段時(shí)間我們看到，在AI的層面美團(tuán)近期也發(fā)布了Longcat大模型的最新版本，近期也發(fā)布了自己的agent。

所以之前大家會(huì)詬病整個(gè)港股科技指數(shù)變成了外賣指數(shù)，但如果我們具體地去看港股科技的一些公司在AI層面的迭代和投入，其實(shí)也能看到不斷有新的進(jìn)展。所以這塊我們能夠看到國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)趨勢也是在不斷推進(jìn)，特別是對(duì)于算力的需求來說，它的確定性相對(duì)來說也是比較強(qiáng)的。尤其是疊加政策的強(qiáng)力支持，國產(chǎn)算力的滲透率會(huì)不斷提升。

同時(shí)我們看到這些大模型不斷升級(jí)迭代之后，像應(yīng)用層面我們?nèi)タ匆恍?yīng)用軟件，它的月活數(shù)量在過去一段時(shí)間也相對(duì)來說有比較明顯的增長。所以我們覺得下游的應(yīng)用隨著大模型能力的提升，未來它的商業(yè)模式也會(huì)更加清晰，變現(xiàn)能力也會(huì)不斷提升。

從應(yīng)用層面來講，除了我們剛剛提到的應(yīng)用軟件，指數(shù)里面還包括像人形機(jī)器人、智能家居、AI手機(jī)終端的端側(cè)SoC等標(biāo)的，這塊我們覺得都會(huì)看到一些新的進(jìn)展。比如人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈層面，剛剛我們提到它目前還是處在相對(duì)比較早期的階段。近期的催化海外特斯拉鏈可能會(huì)有一些生產(chǎn)的動(dòng)作，接下來特斯拉也會(huì)明確Optimus V3版本的具體設(shè)計(jì)方案，也會(huì)給出更加明確的量產(chǎn)指引，以及給國內(nèi)廠商下訂單。所以人形機(jī)器人這塊的話，我們覺得在明年也會(huì)進(jìn)入到量產(chǎn)逐步推進(jìn)的狀態(tài)。

從終端的AI眼鏡、AI手機(jī)來看，我們能夠看到9月份本身也是消費(fèi)電子的旺季。不管是國內(nèi)廠商還是國外廠商，都在陸續(xù)發(fā)布自己的手機(jī)、AI眼鏡等新品。短期從產(chǎn)業(yè)鏈景氣度來看，尤其是存儲(chǔ)這一側(cè)已經(jīng)在9月份或者說三季度出現(xiàn)了比較明顯的漲價(jià)行情，背后也反映了消費(fèi)電子旺季囤貨或者說出貨量預(yù)期上修的效應(yīng)，對(duì)應(yīng)到終端的一些端側(cè)SoC標(biāo)的也會(huì)相應(yīng)地有一定的受益。未來手機(jī)終端的AI滲透率我們覺得也會(huì)不斷地提升，并且也會(huì)推出更多的AI功能，使得算力的需求相應(yīng)增長。

所以總體上來講，我們覺得未來AI層面也在逐步從訓(xùn)練側(cè)往推理側(cè)去發(fā)展，推理側(cè)的需求可能會(huì)更多地主導(dǎo)未來AI算力的需求。

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風(fēng)險(xiǎn)提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請(qǐng)投資者注意。

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